中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈周期性和結(jié)構(gòu)性雙底
事件:1-2月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比7.2%,預(yù)期6.2%,前值6.2%。1-2月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比7.9%,預(yù)期7.0%,前值7.2%。1-2月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比9.7%,預(yù)期9.8%,前值9.4%。
點(diǎn)評(píng):
1、核心觀點(diǎn):中國(guó)經(jīng)濟(jì)正呈周期性和結(jié)構(gòu)性雙筑底
1-2月數(shù)據(jù)讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)空頭大跌眼鏡,消費(fèi)、投資、出口、房地產(chǎn)和基建均超預(yù)期,這在金融監(jiān)管收緊、房地產(chǎn)調(diào)控的政策背景下,經(jīng)濟(jì)走勢(shì)顯得尤為韌性強(qiáng),市場(chǎng)對(duì)方向陷入迷茫,多空爭(zhēng)論再起。
與所有大的拐點(diǎn)一樣,近兩年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的多空爭(zhēng)論尤為激烈。我們?cè)?/span>2015年下半年判斷“經(jīng)濟(jì)L型”“中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)接近底部”、2017年2月判斷“新周期”,幾乎所有主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家均參與到“新周期”的教科書級(jí)論戰(zhàn)中。事實(shí)上,與2010-2015年經(jīng)濟(jì)單邊下滑不同,2016-2018年中國(guó)經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)了很強(qiáng)的韌性。
今年初,隨著金融收緊、房地產(chǎn)調(diào)控,被市場(chǎng)教育了一年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)空頭們?cè)俣然钴S,但數(shù)據(jù)卻超預(yù)期的穩(wěn)定。為什么經(jīng)濟(jì)韌性這么強(qiáng)?我們認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)正呈周期性和結(jié)構(gòu)性雙筑底,支撐2016-2018年經(jīng)濟(jì)L型的超穩(wěn)定性。概括而要,主要有六大支撐力量:
1)中期的產(chǎn)能周期已經(jīng)觸底,新一輪高質(zhì)量產(chǎn)能周期正在開啟。經(jīng)過2010-2015年市場(chǎng)自發(fā)去產(chǎn)能,疊加2016年以來供給側(cè)改革和環(huán)保督查,中國(guó)產(chǎn)能周期觸底,產(chǎn)能出清充分,傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能投資持續(xù)低增長(zhǎng),規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率回升至78%,資產(chǎn)負(fù)債率從58%降至55%,制造業(yè)投資增長(zhǎng)4%左右持續(xù)筑底。
新周期的核心是:產(chǎn)能周期的第三個(gè)階段,產(chǎn)能出清、行業(yè)集中度提升、剩者為王、企業(yè)盈利改善、銀行不良率下降、資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)、為新一輪產(chǎn)能擴(kuò)張蓄積能量。
2)步入消費(fèi)主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段,消費(fèi)相對(duì)于投資的穩(wěn)定性強(qiáng)波動(dòng)性小,消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯。2016、2017年服務(wù)業(yè)占GDP比重已超過一半,達(dá)到51.6%;消費(fèi)增速長(zhǎng)期保持在10%左右,已超過固定資產(chǎn)投資增速;人均GDP已8800多美元,從住行向服務(wù)消費(fèi)升級(jí),買健康快樂和不油膩的品質(zhì)美好生活;移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)和新消費(fèi)爆發(fā)式增長(zhǎng);13.9億人口的龐大市場(chǎng)與規(guī)模效應(yīng);一二三四五六線城市的梯度效應(yīng)。
3)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí),傳統(tǒng)行業(yè)筑底轉(zhuǎn)型,新動(dòng)能新產(chǎn)業(yè)新經(jīng)濟(jì)加快成長(zhǎng)。在鋼鐵、有色、建材、化工等行業(yè)低增長(zhǎng)的同時(shí),新能源汽車、工業(yè)機(jī)器人、旅游消費(fèi)、電影票房收入、移動(dòng)支付等快速增長(zhǎng)。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)爆發(fā)式增長(zhǎng),1-2月全國(guó)網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)37.3%,增速比2017年全年加快5.1個(gè)百分點(diǎn)。
4)2017年3季度-2018年上半年步入MINI去庫存周期,屬于中期產(chǎn)能周期向上的短期庫存回調(diào)。由于合意庫存水平低,2016-2017年2季度的此輪補(bǔ)庫周期力度淺、時(shí)間短,未來去庫周期對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累較弱。
5)世界經(jīng)濟(jì)新一輪增長(zhǎng)周期,帶動(dòng)中國(guó)出口復(fù)蘇。2012年以來美國(guó)新周期復(fù)蘇,2016年下半年以來歐洲經(jīng)濟(jì)新周期復(fù)蘇,2016-2018年中國(guó)經(jīng)濟(jì)L型觸底。這一輪美歐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有它自身的邏輯,主因是資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)比較健康,具備可持續(xù)性。
6)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革紅利逐步釋放。2016年以來,公共政策部門不僅找到了中國(guó)經(jīng)濟(jì)問題的癥結(jié)、正確的解決方案,更重要的是具備了堅(jiān)決的執(zhí)行力。隨著去產(chǎn)能、去庫存取得階段性成效,政策重心開始著手解決去杠桿、降成本和補(bǔ)短板,2018年兩會(huì)已經(jīng)傳遞出清晰的政策信號(hào)。經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)已經(jīng)淡化,M2也不再提,穩(wěn)健的貨幣政策搭配積極的財(cái)政政策,“一一五三”經(jīng)濟(jì)政策頂層設(shè)計(jì)日漸清晰,防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)、精準(zhǔn)扶貧、污染防治三大攻堅(jiān)戰(zhàn)已經(jīng)開打,建設(shè)制造業(yè)強(qiáng)國(guó)和創(chuàng)新型國(guó)家,房產(chǎn)稅正在立法,個(gè)人所得稅將提高起征點(diǎn)增加抵扣,圍繞加強(qiáng)黨的全面領(lǐng)導(dǎo)、推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展調(diào)整優(yōu)化機(jī)構(gòu)職能,金融監(jiān)管體制重點(diǎn)加強(qiáng)宏觀審慎和監(jiān)管協(xié)調(diào),“獨(dú)角獸”也要回A股了。
與此同時(shí),我們也要客觀地看到,2018年還有一些向下的力量,比如財(cái)政清理整頓拖累基建、金融監(jiān)管加強(qiáng)影子銀行縮表、房地產(chǎn)調(diào)控銷售下滑、MINI去庫存周期等。當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)主要形勢(shì)是新周期復(fù)蘇和金融周期收緊。
因此,與重回衰退的過度悲觀論和馬上復(fù)蘇的過度樂觀論不同,我們判斷2018年中國(guó)經(jīng)濟(jì)還將經(jīng)歷一年的L型筑底期和調(diào)整期,2019年有望突破L型的一橫向上開啟新周期:新一輪增長(zhǎng)周期、新一輪高質(zhì)量發(fā)展周期、新中速增長(zhǎng)平臺(tái)、新興經(jīng)濟(jì)周期。
隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)初露企穩(wěn)苗頭,供給側(cè)改革紅利剛開始釋放,近期市場(chǎng)上也開始出現(xiàn)一些過于樂觀的觀點(diǎn)。我們認(rèn)為,要客觀清醒地認(rèn)識(shí)現(xiàn)實(shí),改革的任務(wù)仍任重道遠(yuǎn)。今年是改革開放40周年,最好的紀(jì)念以更大決心和力度推動(dòng)新一輪改革開放,展現(xiàn)新時(shí)代、新氣象,開啟新周期。比總結(jié)“中國(guó)做對(duì)了什么”更重要的是,“中國(guó)還需要做什么?”
1-2月數(shù)據(jù)主要呈以下特點(diǎn):工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期,出口和新經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)明顯;固定資產(chǎn)投資回升,一產(chǎn)受鄉(xiāng)村振興和農(nóng)業(yè)供改提振,三產(chǎn)中美好生活領(lǐng)域高增,民間投資回暖;補(bǔ)庫存和租賃房建設(shè)推動(dòng)地產(chǎn)投資超預(yù)期,棚改拉動(dòng)三四線地產(chǎn)銷售;制造業(yè)投資筑底,結(jié)構(gòu)優(yōu)化,中高端制造高增,低端制造低增;基建投資仍有慣性支撐,財(cái)政整頓、赤字率下調(diào)和金融收緊將拖累基建回落;消費(fèi)平穩(wěn)回升,移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)爆發(fā),美好生活消費(fèi)升級(jí);世界經(jīng)濟(jì)新周期,出口持續(xù)復(fù)蘇;PMI略降但延續(xù)景氣,主要受環(huán)保限產(chǎn)和春節(jié)錯(cuò)位的影響;豬周期和核心通脹推動(dòng)中期CPI溫和上升;信貸上升社融下降,金融去杠桿表外回表。
對(duì)于大類資產(chǎn)而言,在經(jīng)濟(jì)L型筑底調(diào)整背景下,股市結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì),債市交易性機(jī)會(huì)、配置為主。具體而言,股市存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì),關(guān)注政策鼓勵(lì)的新經(jīng)濟(jì)細(xì)分龍頭獨(dú)角獸和新消費(fèi)升級(jí)行業(yè),基建和房地產(chǎn)相關(guān)鏈條受需求弱化影響;債市短期存在交易機(jī)會(huì)但空間不大,以配置價(jià)值為主;人民幣匯率雙向波動(dòng)以穩(wěn)為主,中期強(qiáng)勢(shì)。
2、工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期,出口和新經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)明顯
1-2月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比7.2%,大幅高于預(yù)期和前值的6.2%,創(chuàng)2017年6月以來新高。在金融收緊的背景下,工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期的原因有三個(gè):一是春節(jié)錯(cuò)位,2017年春節(jié)在1月18日,今年在2月16日。一般而言,企業(yè)在節(jié)前趕工生產(chǎn),而節(jié)后因農(nóng)民工返鄉(xiāng)復(fù)工較慢。二是出口拉動(dòng)。1-2月出口交貨值同比增長(zhǎng)9.5%,較去年12月上升0.2個(gè)百分點(diǎn)。三是新經(jīng)濟(jì)和新消費(fèi)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。1-2月高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)11.9%,比工業(yè)增加值增速快4.7個(gè)百分點(diǎn);消費(fèi)品制造業(yè)增長(zhǎng)8.4%,增速較上年12月加快2.6個(gè)百分點(diǎn)。
分行業(yè)看,傳統(tǒng)工業(yè)繼續(xù)低增。1-2月化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)增長(zhǎng)2.4%(前值3.7%),非金屬礦物制品業(yè)增長(zhǎng)4.2%(前值0.8%),黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長(zhǎng)1.7%(前值-1.5%),有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長(zhǎng)4.4%(前值5.4%),紡織業(yè)增長(zhǎng)2.8%(3.9%)。
高端制造延續(xù)高增。1-2月計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)12.1%(前值12.4%),汽車制造業(yè)增長(zhǎng)4.9%(前值9.6%),鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)4.9%(前值9.1%),電氣機(jī)械和器材制造業(yè)增長(zhǎng)9.4%(前值9.9%),通用設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)9.1%(前值8.5%),專用設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)10.3%(前值10.7%)。
從產(chǎn)量上看,1-2月月工業(yè)機(jī)器人、新能源汽車產(chǎn)量同比增速分別高達(dá)25.1%、178.1%;平板玻璃、生鐵、焦炭繼續(xù)同比負(fù)增、但均較上月有所回升,水泥產(chǎn)量同比由負(fù)轉(zhuǎn)正,粗鋼、鋼材產(chǎn)量、發(fā)電量同比增速上升。
3、固定資產(chǎn)投資回升,一產(chǎn)受鄉(xiāng)村振興和農(nóng)業(yè)供改提振,三產(chǎn)中美好生活領(lǐng)域高增,民間投資回暖
1-2月,固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比7.9%,較2017年全年加快0.7個(gè)百分點(diǎn),為2017年7月以來新高。其中,一產(chǎn)投資大幅攀升和民間投資回暖值得關(guān)注。
從三次產(chǎn)業(yè)看,第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)投資累計(jì)同比分別為27.8%、2.4%、10.2%,分別較2017年全年變化16、-0.8、0.7個(gè)百分點(diǎn)。
第一產(chǎn)業(yè)投資增速因鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略和農(nóng)業(yè)供改大力推進(jìn)大幅上升。其中,農(nóng)業(yè)、林業(yè)、畜牧業(yè)投資分別增長(zhǎng)22.9%、42.4%、 37.4%,分別較去年全年加快6.5、39.6、31個(gè)百分點(diǎn)。本次國(guó)務(wù)院機(jī)構(gòu)改革提出設(shè)立農(nóng)業(yè)農(nóng)村部,一產(chǎn)投資或持續(xù)高增長(zhǎng)。
在第三產(chǎn)業(yè),1-2月社會(huì)事業(yè)投資增速高達(dá)28.3%。其中,教育、衛(wèi)生和社會(huì)工作、文化、體育和娛樂業(yè)投資分別增長(zhǎng)25.8%、27.2% 32.7%,分別較去年全年加快5.6、9.1、19.8個(gè)百分點(diǎn)。
從民間投資看,1-2月民間投資累計(jì)同比8.1%,較2017年全年加快2.1個(gè)百分點(diǎn),創(chuàng)2016年以來新高。其中,第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)投資累計(jì)同比分別為24.4%、4%、10.4%,分別較2017年全年加快11.1、0.2、2.7個(gè)百分點(diǎn)。
4、補(bǔ)庫存和租賃房建設(shè)推動(dòng)地產(chǎn)投資超預(yù)期,棚改拉動(dòng)三四線地產(chǎn)銷售
1-2月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比9.9%,較12月上升7.5個(gè)百分點(diǎn),創(chuàng)2015年2月以來新高,是本次固定資產(chǎn)投資超預(yù)期的主要因素。1-2月房屋新開工面積同比2.9%,較2017年12月下滑5.7個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)我們此前的分析,預(yù)計(jì)房地產(chǎn)補(bǔ)庫、租賃房建設(shè)、行業(yè)并購等將支撐2018年房地產(chǎn)投資。
1-2月商品房銷售面積同比4.1%,雖較2017年12月回落2個(gè)百分點(diǎn),但仍超出市場(chǎng)預(yù)期,這主要在于去庫存政策下棚改貨幣化刺激三四線城市銷售回暖、房企促銷等因素。1-2月PSL新增2230億元,遠(yuǎn)超去年同期的543億元。在數(shù)據(jù)上,1-2月中部、西部、東北地區(qū)的商品房銷售面積同比分別為10.7%、13.2%、15.2%,東部地區(qū)同比-5.5%。與2017年全年比較,東部地區(qū)銷售面積增速由正轉(zhuǎn)負(fù),中部地區(qū)下滑2.1個(gè)百分點(diǎn),西部地區(qū)和東北地區(qū)分別上升2.5、8.2個(gè)百分點(diǎn)。1-2月商品房銷售金額同比增長(zhǎng)15.3%,較上月上升1.3個(gè)百分點(diǎn)。銷售金額與銷售面積的差額擴(kuò)大,說明銷售均價(jià)上升。在金融收緊和房地產(chǎn)調(diào)控背景下,預(yù)計(jì)2018年地產(chǎn)銷售壓力較大,但棚改將支撐三四線城市。
1-2月全國(guó)商品房待售面積同比-17.1%,延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。全國(guó)土地購置面積累計(jì)同比-1.2%,較2017年12月大幅下滑13.6個(gè)百分點(diǎn)。從房企資金看,1-2月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金同比增長(zhǎng)4.8%,較2017年12月下滑7.6個(gè)百分點(diǎn),主要是因?yàn)閲?guó)內(nèi)貸款增速從2017年累計(jì)17.3%下滑至1-2月的0.3%、個(gè)人按揭貸款從-2%降至-4.3%,而定金和預(yù)收款從16.1%小幅下滑至14.2%。
5、制造業(yè)投資筑底,結(jié)構(gòu)優(yōu)化,中高端制造高增
1-2月,制造業(yè)累計(jì)投資同比4.3%,較2017年回落0.5個(gè)百分點(diǎn),與去年同期持平。制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化。
中高端制造高增,1-2月城市軌道交通制造業(yè)投資增長(zhǎng)117%,工業(yè)機(jī)器人制造業(yè)投資增長(zhǎng)81.8%,航空航天器設(shè)備制造業(yè)投資增長(zhǎng)70.3%,通信設(shè)備制造業(yè)投資增長(zhǎng)70.2%,工業(yè)自動(dòng)控制系統(tǒng)裝置投資增長(zhǎng)33.8%。
傳統(tǒng)制造低增,1-2月化學(xué)原料及化學(xué)制品累計(jì)同比1.2%、較2017年上升5.2個(gè)百分點(diǎn);有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)延續(xù)負(fù)增長(zhǎng),降幅較2017年擴(kuò)大1.2個(gè)百分點(diǎn)至-4.2%。
2016-2017年制造業(yè)投資已經(jīng)觸底,但受銀行對(duì)“兩高一剩”行業(yè)限貸、環(huán)保督查、供給側(cè)去產(chǎn)能等制約抑制,新增產(chǎn)能一直受限。隨著產(chǎn)能出清、企業(yè)盈利改善、資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)、出口復(fù)蘇,我們預(yù)計(jì)2018年下半年-2019年將開啟新一輪企業(yè)資本開支周期。未來新一輪產(chǎn)能投資不再是傳統(tǒng)落后過剩的產(chǎn)能擴(kuò)張,而是帶有新時(shí)代、新周期、新經(jīng)濟(jì)的內(nèi)涵,代表著高質(zhì)量發(fā)展的未來。
6、基建投資仍有慣性支撐,財(cái)政整頓、赤字率下調(diào)和金融收緊將拖累基建回落
1-2月第三產(chǎn)業(yè)基建投資(不含電力)累計(jì)同比16.1%,較2017年下降2.9個(gè)百分點(diǎn)。規(guī)模較小的電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)投資累計(jì)同比-6.1%,較2017年下降6.9個(gè)百分點(diǎn)。基建投資下滑幅度較小,主要原因可能在于去年已開工項(xiàng)目的支撐。
在第三產(chǎn)業(yè)基建投資(不含電力)中,1-2月水利管理業(yè)、公共設(shè)施管理業(yè)、道路運(yùn)輸業(yè)投資累計(jì)同比分別為12.9%、15.6%、19.1%,分別較2017年下降3.5、6.2、4個(gè)百分點(diǎn)。鐵路運(yùn)輸業(yè)累計(jì)同比3.4%,較2017年上升3.5個(gè)百分點(diǎn)。
從財(cái)政支出角度看,2018年實(shí)施積極的財(cái)政政策,但積極財(cái)政的方向發(fā)生變化:從支出轉(zhuǎn)向減稅,側(cè)重民生和支持三大攻堅(jiān)戰(zhàn)。2018年財(cái)政赤字率下調(diào)為2.6%,為2012年以來首次下調(diào),絕對(duì)赤字規(guī)模與上年持平為2.38萬億;專項(xiàng)債券增加5500億至1.35萬億,連續(xù)三年擴(kuò)大規(guī)模。綜合考慮一般預(yù)算赤字和專項(xiàng)債,2018年的實(shí)際赤字率為4.4%,略低于2017年的4.6%,對(duì)基建投資將產(chǎn)生壓力,但是非標(biāo)、影子銀行清理帶來的影響更大。已公布的1月公共財(cái)政支出同比-7.4%,較2017年全年下降15.1個(gè)百分點(diǎn)。在財(cái)政整頓、赤字率下調(diào)、防化風(fēng)險(xiǎn)背景下,基建投資后續(xù)將繼續(xù)下滑。
7、消費(fèi)平穩(wěn)回升,移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)爆發(fā),美好生活消費(fèi)升級(jí)
1-2月社會(huì)消費(fèi)品零售總額名義增長(zhǎng)9.7%,高于前值的9.4%,增速較去年同期也加快0.2個(gè)百分點(diǎn)。分消費(fèi)類型看,1-2月商品零售同比增長(zhǎng)9.7%,比2017年12月上升0.4個(gè)百分點(diǎn);餐飲收入同比增長(zhǎng)10.1%,與前值持平。
在限額以上單位商品零售中, 1-2月汽車消費(fèi)因基數(shù)低等同比9.7%,較上月增長(zhǎng)7.5個(gè)百分點(diǎn),為自2017年7月以來新高。消費(fèi)升級(jí)類商品高位稍有下滑,中西藥品類、化妝品類、通訊器材類商品零售額同比分別增長(zhǎng)10.1%、12.5%和10.7%,分別下滑3.4、1.3、2.7個(gè)百分點(diǎn)。在房地產(chǎn)鏈條相關(guān)消費(fèi)中,家具類同比8.5%,較上月下滑4個(gè)百分點(diǎn),建筑裝潢類、家電音像類分別同比6.8%、9.2%,較上月分別上升1.6、0.5個(gè)百分點(diǎn)。在其他品類中,文化辦公用品類、飲料類、中西藥品類、通訊器材類、化妝品類、糧油食品類分別同比-0.9%、8.2%、10.1%和10.7%、12.5%,較上月分別下滑13.6、1.4、3.4和2.7、1.3個(gè)百分點(diǎn),金銀珠寶類、日用品類分別同比3.0%、10.1%,較上月分別上升2.6、4.7個(gè)百分點(diǎn),糧油食品類同比9.7%,與上月持平。
網(wǎng)購延續(xù)高增,1-2月全國(guó)網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)37.3%,增速比2017年全年加快5.1個(gè)百分點(diǎn)。其中,實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)35.6%,占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重為14.9%;非實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)42.4%。旅游消費(fèi)、電影票房收入、移動(dòng)支付快速增長(zhǎng)。
8、世界經(jīng)濟(jì)新周期,出口持續(xù)復(fù)蘇
1-2月出口同比24.4%,較2017年12月上升13.6個(gè)百分點(diǎn)。近期雖受人民幣升值壓制,但因春節(jié)錯(cuò)位、外需持續(xù)復(fù)蘇等出口仍持續(xù)復(fù)蘇。2月美國(guó)、歐元區(qū)、日本制造業(yè)PMI分別為60.8%、58.6%、54.1%,雖然歐日2月PMI較1月略有滑落,但仍處于高度景氣區(qū)間。近期美國(guó)、歐盟出臺(tái)貿(mào)易保護(hù)措施,貿(mào)易保護(hù)傾向值得警惕。全球經(jīng)濟(jì)處于新一輪增長(zhǎng)周期。這一輪美歐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,主要是基于自身資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù),具備可持續(xù)性。
從出口經(jīng)濟(jì)體看,除對(duì)港臺(tái)出口明顯下滑外,2月中國(guó)對(duì)大部分主要經(jīng)濟(jì)體出口均大幅上升。從出口產(chǎn)品類別看,2月勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口、機(jī)電產(chǎn)品出口增速均創(chuàng)2015年3月以來新高,高新技術(shù)產(chǎn)品出口增速高位略有回落。
2月中國(guó)外儲(chǔ)規(guī)模自2017年2月以來首次下降為31344.82億美元,較前值下降269.75億美元。主要原因在于:2月美元指數(shù)較1月小幅反彈,非美貨幣貶值對(duì)外匯儲(chǔ)備估值帶來較大負(fù)面影響;美債下跌,投資資產(chǎn)波動(dòng)貢獻(xiàn)外匯儲(chǔ)備負(fù)增長(zhǎng);春節(jié)季節(jié)性因素施壓外匯儲(chǔ)備。
9、PMI略降但延續(xù)景氣,主要受環(huán)保限產(chǎn)和春節(jié)錯(cuò)位的影響
2月官方制造業(yè)PMI為50.3%,預(yù)期51.1%,前值51.3%;2月官方非制造業(yè)PMI為54.4%,預(yù)期 55%,前值55.3%;2月官方綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為52.9%,前值54.6%。
2月制造業(yè)PMI短期回落至50.3%,主因春節(jié)擾動(dòng)、去庫存、金融條件收緊、房地產(chǎn)調(diào)控等,3月15日采暖季限產(chǎn)結(jié)束、短期擾動(dòng)因素消退后生產(chǎn)將恢復(fù)到周期自身軌道。制造業(yè)PMI連續(xù)19個(gè)月位于擴(kuò)張區(qū)間,表明經(jīng)濟(jì)L型韌性強(qiáng)。符合我們“2018年中國(guó)經(jīng)濟(jì)還將經(jīng)歷一年的L型筑底期和調(diào)整期,以開啟新周期”的判斷,與重回衰退的過度悲觀論和馬上復(fù)蘇的過度樂觀論不同。生產(chǎn)指數(shù)下滑超過新訂單指數(shù),表明春節(jié)、環(huán)保限產(chǎn)等短期因素?cái)_動(dòng)大。
分行業(yè)看,高技術(shù)和裝備制造業(yè)快速發(fā)展。分企業(yè)規(guī)?,大企業(yè)好于小企業(yè),行業(yè)集中度繼續(xù)提升。從價(jià)格看,主要原材料價(jià)格和出廠價(jià)格漲幅回落。原材料庫存指數(shù)略升,產(chǎn)成品庫存指數(shù)略降,MINI去庫存周期對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累有限。在非制造業(yè)方面,建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)高位回落至57.5%但企業(yè)預(yù)期樂觀。非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)稍降但連續(xù)6個(gè)月處于54%以上的擴(kuò)張區(qū)間,消費(fèi)升級(jí)加快。
10、豬周期和核心通脹推動(dòng)中期CPI溫和上升
2月CPI同比增2.9%,較上月上升1.4個(gè)百分點(diǎn)。2月PPI同比增3.7%,較上月下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。
預(yù)計(jì)中期CPI在豬周期和核心通脹支撐下溫和上升,PPI受利率上升和需求側(cè)弱化拖累回落,CPI、PPI剪刀差收窄,利好中下游行業(yè)尤其新消費(fèi)新經(jīng)濟(jì),基建房地產(chǎn)投資相關(guān)行業(yè)承壓。
未來需要關(guān)注四個(gè)方面:1)豬周期處在底部,今年豬肉價(jià)格有上漲空間,對(duì)中期通脹的拉動(dòng)作用需要重視。2)核心通脹上升顯示出經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改善,消費(fèi)持續(xù)升級(jí)。3)上游漲價(jià)向下游傳導(dǎo)仍存困難,主要因?yàn)槿ツ曦泿旁鏊俚倪呺H收緊,貨幣數(shù)量論的作用下,整體價(jià)格持續(xù)上行受阻。4)PPI受高基數(shù)和原油階段性下滑影響增幅回落,疊加金融監(jiān)管帶來利率上行,或抑制經(jīng)濟(jì)及投資活動(dòng)。
11、信貸上升社融下降,金融去杠桿表外回表
1-2月新增信貸3.74萬億元,較去年同期多增5407億元,表明貸款支持實(shí)體力度進(jìn)一步加強(qiáng),滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)較強(qiáng)融資需求。1-2月社融42303億元,較去年同期下降5575億元,表外融資持續(xù)低量,嚴(yán)監(jiān)管下表外回表趨勢(shì)延續(xù)。2月末M2同比增長(zhǎng)8.8%,增速比上月末高0.2個(gè)百分點(diǎn)?紤]金融去杠桿降低資金空轉(zhuǎn),減少套利環(huán)節(jié),在M2低速運(yùn)行背景下,資金使用效率提升依然能夠?qū)?shí)體經(jīng)濟(jì)形成有效支撐,促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展。
2018年社融將呈四大趨勢(shì),一是嚴(yán)控居民杠桿,二是支持實(shí)體企業(yè)信貸投放,三是表外回表,四是直接融資占比提升。信貸上升社融下降表明監(jiān)管趨嚴(yán)下表外回表,影子銀行體系融資將大幅收縮:信托貸款、委托貸款、資管計(jì)劃、基金子公司產(chǎn)品等通道業(yè)務(wù)面臨大幅下滑,表外理財(cái)、同業(yè)存單等影子銀行資金來源面臨收縮,表外回表帶來表內(nèi)貸款上升以及銀行補(bǔ)充資本金壓力。房地產(chǎn)調(diào)控,居民抵押貸款下降。
隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表,中國(guó)金融去杠桿,全球流動(dòng)性正在退潮。金融去杠桿短期抑制經(jīng)濟(jì)投資活動(dòng),但是中期有利于經(jīng)濟(jì)新周期持續(xù)健康發(fā)展。
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